养殖户已过最困难时期 生猪价格下半年将回升

　　(一)、猪价上半年仍处下行阶段

　　13年上半年猪价2013 年1-4 月份全国生猪价格一路下行，并一度下午达到11.6 元/公斤的低点，在4 月份市场底部振荡，猪粮比价在5：1 的深度亏损线上下震荡，头均盈利水平则保持在-200 元/头以上的亏损。2013 年5-6 月份，全国生猪市场在底部出现超预期反弹，1 个多月时间，生猪市场直接从深度亏损的底部反弹至接近盈亏平衡线的水平。6 月份在一直在14 元/公斤以上运行。受生猪价格上涨拉动，仔猪补栏积极性较前期提高，仔猪价格也大幅上涨，从4 月份份的350元/头(15 公斤)一路上涨至当前的550 元/头。

　　(二)、仔猪均价同比下降 新建猪厂亏损较大

　　据我们了解，正邦科技商品猪对外销售业务中60%是仔猪，40%是肥猪，因此公司业绩与仔猪价格高度相关。2013 年上半年正邦科技出栏仍主要以仔猪为主，上半年仔猪均价在450 元/头左右，而12 年上半年仔猪销售均价在620 元/头，同比下降30%左右。

　　我们预计正邦科技13 年仔猪完全养殖成本(包括摊销养殖业务期间费用40 元/头)在410 元/头，不同养殖片区因产能利用率情况不同而有所差异，如运行成熟的吉安片区，因饲养效率上升、改善饲料配方等方式导致完全养殖成本在360 元/头，华夏猪网而其他片区如江西赣州片区、东北片区、广东片区则因投产时间短、产能利用不足等原因，养殖成本偏高。另外公司仍继续扩张仔猪生产产能，新建厂的仔猪分摊母猪的饲料成本偏高，导致许多新建猪场当前阶段亏损较大。

　　(三)、13 年公司继续扩张产能 下半年猪价将回升

　　2010 年以来正邦科技进行战略转型，把生猪养殖业作为公司核心业务。未来五年的战略目标是2016 年公司生猪出栏量达到1000 万头，能繁母猪出栏50 万头。2012 年公司围绕生猪市场及原材料优势地区进行生猪养殖区域布局，公司产能规模建设超速增长，目前公司养殖业务板块主要分种猪发展事业部、商品猪事业部，而种猪事业部又下属三大片区：江西片区、河南片区、山东片区。而商品猪事业部下属六大养殖主产区：江西、广东、东北、内蒙古、安徽、湖北。其中江西、广东、东北为重点发展区域。

　　在公司高速扩张的同时，必然导致公司期间费用的大幅增长，尤其是财务费用、管理费用的增加。近两年公司非常重视种猪业务的发展，这是养殖业务扩张的根基。但发展种猪业务兑现利润时间较长，且公司为长远考虑，种猪生产主要以内调为主。截止13 年中期，目前公司能繁母猪存栏量已过12 万头，这为2013 年养殖量的高速增长奠定坚实的基础。

　　上半年行业处于深度亏损期，预计未来下半年猪价将在季节性需求拉动下振荡上行，我们预计猪价今年10 月份前后开始上涨加速，若今年能繁母猪淘汰进度缓慢，不排除猪价将于明年4、5 月份才能反转。

　　投资建议

　　二季度生猪养殖类公司业绩难有环比改善的迹象，三季度才可能出现环比改善态势。(1)若能繁母猪存栏去产能进展顺利，则10 月份前后猪价底部反转概率较大，三季度果断布局生猪养殖板块!从而分享14 年养殖行业“盛宴”。(2)即使去产能进度低于预期，周期反转推迟至明年4、5 月份，今年10 月份开始季节性反弹，我们认为反弹幅度在20-30%，持续时间3个月。三季度仍可参与底部反弹投资机会。(3)在养殖亏损期，养殖户防疫水平普遍下降，若下半年疫情普遍爆发，猪周期将提前反转。从以上三个思路分析，13 年三季度均为投资生猪养殖行业的大好时机!

　　我们预计正邦科技13 年/14 年/15 年公司EPS 分别为0.13 元/0.39 元/0.77 元，对应PE为59×、20×、10×。给予“谨慎推荐”评级。

　　风险因素：1、生猪疫情大范围爆发 2、猪价出现大幅下跌 3、公司对外扩张费用超预期增加。

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